Considérés comme le virus de la crise qui a fait exploser la bulle immobilière aux Etats-Unis en 2007, les dérivés de crédit risqués reviennent sur les devants de la scène.
Les dérivés de crédits risqués font leur retour aux Etats-Unis après savoir quasiment disparu pendant la crise financière qu’ils ont contribué à créer. Désormais ils sont toutefois adossés sur les prêts crédits aux entreprises et non plus sur l’immobilier résidentiel.
Ces produits financiers (Collaterized Debt Obligation, ou CDO) que le milliardaire Warren Buffett avait qualifiés «d’armes financières de destruction massive», étaient jusqu’à la crise très populaires et massivement adossés à des prêts hypothécaires américains, notamment à des prêts «subprime», octroyés à des ménages insolvables. Lorsque la bulle immobilière américaine a explosé en 2007, la valeur de ces titres dérivés s’est effondrée, entraînant des milliards de dollars de pertes pour les investisseurs et propageant la crise financière la plus grave depuis 1929. De 520 milliards de dollars en 2006, le marché des CDO a fondu à 4,3 milliards de dollars en 2009.
Des CDO aux CLO
Le marché des CDO a donc de facto disparu. Il a dans une certaine mesure remplacé par les «CLO» ou «Collaterized Loan Obligation». Il s’agit de dérivés de crédits également, mais adossés à des prêts aux entreprises.
«Il y a un redressement du marché mais il est très loin de retrouver les volumes atteints avant la crise», nuance Campbell Harvey, professeur de finance à l’université de Duke.
Une porte-parole de l’organisation sectorielle Loan Syndication and Trading association (LSTA) explique qu’il y a eu 50 milliards de dollars de CLO émis depuis le début de l’année aux Etats-Unis« avec 70 milliards attendus pour l’ensemble de 2013, pour un total de 100 milliards de dollars dans le monde entier.
L’Europe sur la retenue
L’activité en Europe est beaucoup plus marginale, avec seulement « 6 milliards de dollars de CLO depuis le début 2013 », ajoute la LSTA. Goldman Sachs, Morgan Stanley, Barclays et Citigroup font partie des banques les plus actives sur ce créneau. Citigroup a notamment structuré une vingtaine de contrats de CLO depuis le début de l’année.
Les CLO fonctionnent chacun comme une petite entreprise, avec d’un côté du bilan les crédits de sociétés auxquels ils sont adossés, et de l’autre des «tranches» achetées par des investisseurs, dont le rendement varie en fonction du risque.
La tranche « junior » ou « equity » est la plus risquée : c’est elle qui encaisse les pertes des premiers éventuels défauts de paiement. Elle est donc très prisée des fonds spéculatifs qui veulent doper leurs rendements. Vient ensuite la tranche dite « mezzanine » puis la tranche « senior », la moins risquée, prisée des assureurs et des banques.
Le problème est qu’avant la crise, les tranches senior de beaucoup de produits structurés immobiliers bénéficiaient d’excellentes notes de la part des agences de notations, et que des investisseurs les ont achetées les yeux fermés. Sans parler des banques qui décrivaient de façon douteuse des produits bien plus risqués qu’elles ne l’avouaient à leurs clients.
« Mais quand tous les actifs sont corrélés, à l’instar des prêts hypothécaires tous liés au même marché immobilier, plus rien n’est sûr, même la tranche senior », explique un analyste spécialisé d’une grande banque britannique.
Pour lui, les CDO eux-mêmes ne sont pas risqués tant que les actifs sélectionnés ne sont pas tous corrélés au même marché. Les CLO sont plus sûrs car ils regroupent des prêts à des entreprises de différents secteurs, dont les risques évoluent différemment. L’analyste souligne en outre que les acheteurs de ces produits sont désormais prudents et tendent à embaucher des spécialistes indépendants pour évaluer les CLO, sans se reposer sur les agences de notation.
